Från hållbarhet till risk: Vad innehåller de gröna obligationerna?
Finansieringen av den gröna omställningen bygger på en komplex väv av kapitalflöden. Det handlar om traditionella aktieägartillskott, riktade statsbidrag, statliga lån och kreditgarantier men även om det som kan vara sig en korsning mellan elefanten i rummet och en svart svan. En central, men mindre genomlyst, del av denna finansieringsstruktur är bankernas roll och hur de väljer att sprida sina risker. Risker som sprids genom det växande finansiella instrument som kallas för gröna obligationer.
Finansieringen av den gröna omställningen bygger på en komplex väv av kapitalflöden. Det handlar om traditionella aktieägartillskott, riktade statsbidrag, statliga lån och kreditgarantier – men också om hur bolag som Northvolt och Stegra, genom lagtekniska konstruktioner, kunnat få tillgång till kapital från pensionssystemet.
En central, men mindre genomlyst, del av denna finansieringsstruktur är bankernas roll. I Stegras fall rör det sig om ett konsortium med över 20 banker. Dessa lånar visserligen ut direkt till bolagen, men riskerna stannar sällan i banksystemet. I stället sprids de vidare genom olika former av risköverföring – via statliga garantier, försäkringslösningar eller genom att lånen paketeras om till så kallade gröna obligationer.
Konstruktionen av dessa instrument påminner i flera avseenden om de amerikanska bolåneobligationerna – Mortgage-Backed Securities (MBS) – som spelade en avgörande roll i finanskrisen 2008. När investmentbanken Bear Stearns kollapsade i mars samma år, blottlades riskerna i dessa strukturer. Bakom till synes stabila värdepapper dolde sig en växande andel högrisklån, vilket i förlängningen utlöste en global finanskris med omfattande konsekvenser för pensionssparare världen över.
I MBS-marknaden paketerades bostadslån med hög kreditvärdighet tillsammans med betydligt mer riskfyllda lån i samma värdepapper. Investerarna hade ofta begränsad insyn i sammansättningen. När de underliggande lånen började fallera uppstod en dominoeffekt: värdepapper som betraktats som säkra visade sig innehålla betydande risker och förlorade snabbt i värde.
Relaterat: McKinseys långa arm
Annorlunda – Men fortfarande samma
Gröna obligationer skiljer sig i syfte, men inte nödvändigtvis i struktur. Även här handlar det om att paketera olika typer av tillgångar och krediter i ett samlat värdepapper. Skillnaden är att de underliggande investeringarna ska uppfylla vissa hållbarhetskriterier. Samtidigt tillkommer nya riskdimensioner – teknologisk osäkerhet, politiska beslut, regelverksförändringar och bristande transparens.
Trots erfarenheterna från finanskrisen är dessa instrument ofta svåra att överblicka. Även om banker och emittenter i dag använder sig av oberoende granskningar och hållbarhetscertifieringar, kvarstår faktum: obligationerna består av en blandning av tillgångar med varierande risk och substans.
Historiskt har gröna obligationer dominerats av tillgångar med relativt stabilt värde, såsom energieffektiva fastigheter och etablerad teknik. Under det senaste decenniet har dock inslaget av mer riskfyllda projekt ökat. En växande andel utgörs i dag av lån till bolag i tidiga skeden eller till kapitalintensiva projekt inom exempelvis sol- och vindkraft.
Relaterat: EU mobiliserar pensionskapital till gröna investeringar – minskar samtidigt insynen
Affärsmodellen är i grunden enkel: banker finansierar projekt genom utlåning, och refinansierar i sin tur dessa lån genom att emittera gröna obligationer. Köparna är i huvudsak institutionella investerare – pensionsfonder, försäkringsbolag och andra förvaltare av långsiktigt sparande – som lockas av löften om stabil avkastning.
Detta löfte är dock beroende av att de underliggande projekten levererar enligt plan. Räntor ska betalas, amorteringar genomföras – eller så måste nya tillgångar tillföras för att upprätthålla kassaflödena. Konstruktionen är robust så länge flödena fungerar, men känslig så fort en störning uppstår. Som till exempel om låntagaren visat sig hamna i en teknisk återvändsgränd. Som Northvolt.
Eller stora förseningar, som Stegra. Eller som den alltmer krisutsatta vindkraftsindustrin.
Relaterat: Northvolt: Ge oss dina skattepengar
Ökande exponering i pensionssystemet
För svenska pensionssparare ökar exponeringen stadigt. Sjunde AP-fonden hade redan 2023 över 37 miljarder kronor investerade i gröna obligationer, med ett uttalat mål om att nå 50 procent av ränteportföljen. Andra AP-fonden låg på omkring 15 miljarder kronor i gröna och sociala obligationer, medan Tredje AP-fonden uppgick till cirka 25 miljarder kronor 2024.
Sammantaget innebär detta att de stora AP-fondernas innehav av gröna obligationer sannolikt ligger i intervallet 70 till 100 miljarder kronor inför 2025–2026, beroende på definition och marknadsvärdering.
Än så länge utgör dessa investeringar en begränsad del av fondernas totala tillgångar. Men andelen växer – och därmed också betydelsen av att förstå de risker som följer med dem.
I takt med att den gröna omställningen accelererar ökar behovet av kapital. Frågan är inte om finansieringen behövs, utan hur den är konstruerad – och vem som i slutändan bär risken.
































































































